恒宝股份：PSAM卡和SIM卡将快速增长

 　　EMV迁移大势所趋，市场容量巨大：银联和人民银行决定在2010年前完成受理终端的改造，目前已经在宁波展开试点。银行磁条卡每年的新发卡量在5 亿张左右，2008年的我国银行卡存量有18亿张，其中94%为磁条卡，磁条卡的出厂均价为0.9元，IC卡目前售价在7-8元之间，若将现有的磁条卡全部换成IC卡，潜在市场容量超过100亿元。目前银行磁条卡市场竞争格局稳定，前四家企业占据了90%以上的市场份额，公司2009年一季度在银行磁条卡市场占有率为27%，同比提高4个百分点。

　　PSAM卡是目前金融IC卡业务的盈利主力：PSAM卡内插在支付终端(固定电话)里，在固网支付中起存储密钥、身份认证和数据加密功能。公司08年销售PSAM卡60万张，单价在38元左右，毛利率高达63%，销售对象主要为邮储。09年一季度邮储继续采购PSAM卡18万张。建设银行09年计划采购PSAM卡1000万张，公司已经入围建行总行采购名单并且拿到了吉林建行的第一批订单2万张。除此之外，09年农村合作银行也有PSAM卡的采购计划。我们预计09年公司PSAM卡销售将突破200万张，实现收入7000万元。

　　牡丹交通卡09年有望全国推广：牡丹交通卡是工行与公安部合作开发的针对机动车驾驶员的一种智能IC卡，主要用于扣缴罚款、违章记录等功能。08年在北京、上海已经试点完毕，09年有望在全国推广。公司单张牡丹交通卡的出厂价在15-18元之间，以全国一亿名机动车驾驶员计算，潜在市场容量超过15亿元。

　　逻辑加密卡升级刻不容缓：2008年10月，黑客破解了逻辑加密卡，这使得我国1.5亿张的公交事业IC卡处于了不安全的状态。为此，建设部IC卡供应中心于09年4月15日召开全国公交卡研讨会，要求各大城市尽快将本地的公交卡升级到CPU卡，并对相关的智能卡供应厂商做了入围筛选，总计有5家取得了合格供应商资格，公司是其中一家。我们以7元单价计算，公交事业IC卡替换市场规模达到10.5亿元。

　　大容量多应用SIM卡与用户转网提升智能卡行业发展空间：公司2009年一季度销售UIM卡720万张，占据中国电信46%的市场份额；销售SIM卡 700万张，占据中国联通18%的市场份额。我们认为在未来的移动用户争夺中，依托强大的固网资源与营销能力的中国电信和依托成熟WCDMA制式的中国联通将更具进攻性，这两家运营商移动用户市场份额的提升将扩大公司通信IC卡业务的销售量。另外，在3G时代，大容量、高速率、多应用的高端SIM卡将是一个重要的发展方向，而这将提升和稳固公司通信IC卡业务的毛利率。

　　盈利预测与投资评级：在不考虑EMV迁移的前提下，我们预测公司09、10和11年营业收入分别为49621.2、61124.1和74473.7万元，归属于母公司的净利润分别为10893.4、13171和15526万元，每股收益为0.37元、0.45元和0.53元，以5.26日收盘价计算，对应09、10年PE为27.6X和22.7X，我们给予“增持”评级。

　　投资风险：若未来EMV迁移进展缓慢，公司业绩超预期增长的可能性将会降低；未来随着其他银行大规模采购PSAM卡，市场竞争可能会加剧从而影响公司的毛利率进而降低公司业绩。

　　未来股价催化剂：股价催化剂体现在公安部在全国正式推行牡丹交通卡，各地逻辑加密卡替换进程加速、EMV市场启动以及中国电信和中国联通新增用户数超出预期等。